融资有保有压 城投债继续称王

在交易所市场收紧类平台公司融资后，银行间交易商协会又有望放开部分区县平台发债，政策的“一紧一松”，引发市场的猜测。

对此分析人士指出，此次交易所与银行间市场两处规定“一紧一松”，但在具体目标上存在一致性，即提高发债主体中类平台企业的资质，实际是监管协同升级的表现。从融资的角度来看，“一松一紧”后交易所和银行间发行条件将趋于平衡，显示监管层对待城投平台融资的态度仍是有保有压，城投融资可得性并无明显收紧，甚至还将放松，城投“金边”属性仍有望持续。

监管协同升级

交易商协会官网最新披露，9月2日，协会与银行、券商等51家主承销商进行了沟通交流。会议表示，将进一步规范城市基础设施建设类企业和房地产企业注册发行。制定城市基础设施建设类企业信息披露表格体系，加大信息披露力度。此外，进一步提升了企业发行窗口选择灵活度，优化了募集资金使用相关工作机制等。

另有消息称，本次座谈会上公布了债券融资最新政策，其中包括放开省会及计划单列市下属区县平台企业发债，可按照一般地市基建类企业注册债务融资工具，不受五大用途的限制；基建类企业不用再出具政府性说明文件和债务率说明，主承销商及中介机构需要注册文件中予以披露说明；AA级（含）以上企业，募集资金用途可用于归还金融机构借款、信用债券，包括企业债、信托、资管、融资租赁等；取消禁发期，原有规定为债券到期前10个工作日不得发行新债，此次完全取消该限制；AA级（含）以上企业，交易商协会产品不与发改委、交易所债券产品合并计算40%额度。AA级以下需全口径匡算。

尽管上述政策仍需以交易商协会最终文件或政策为准，不过多数分析人士解读认为，若上述政策得以落实，交易商协会发债标准放松，利好基础设施建设类发债企业再融资，后续债务融资工具的发行量有望提升。

而此前不久，交易所债市却收紧了类融资平台发债门槛。上海证券交易所日前在其官方微博发文称，对地方融资平台的甄别标准进行了修订，一是将“双50%”调整为“单50%”，即报告期内，发行人来自所属地方政府的收入占比不得超过50%，取消现金流占比指标；二是调整指标计算方法，发行人计算政府性收入占比，除了可采取报告期内各年度政府性收入占比的算术平均值外，也可采取“加权平均法”。

业内人士指出，银行间交易商协会放开部分区县平台发债，与此前证监会提高类平台公司债发行门槛的报道相对比，其政策的“一收一紧”，让市场存在猜测。

不过中信建投证券认为，两个政策的防风险和提效率并不矛盾，低评级资质较差类平台尤其是私募品种的收紧有利于防范市场风险，而对于中高评级资质较好的平台债务放松资金用途、放松计算口径和简化部分流程是在风险可控的情况下鼓励和推进这些平台的再融资。

华创证券进一步指出，无论是类平台企业还是房地产企业，融资渠道依然畅通，但是在信息披露、发行规范方面将受到更严格的要求，实际是监管协同升级的表现。

城投再融资无忧

综合机构观点来看，前述融资政策“一松一紧”后交易所和银行间发行条件将趋于平衡，显示监管层对待城投平台融资的态度仍是有保有压，城投融资可得性并无明显收紧，甚至还在放松。

一方面，由于城投公司债在城投债中占比较小，交易所收紧类平台公司发债条件不会对城投债产生系统性冲击，不过涉及到的城投平台可能面临再融资困难的风险。如中信建投证券指出，其一，存量城投债中公司债占比11.59%，主流品种还是企业债及中短票，企业债归口发行条件近年来一直较为稳定；其二，对于评级较高，资质较好类平台企业，承销商在主承时已经对上述两条红线进行较为严格筛查，实际已经符合双红线，收紧对于该部分平台影响有限；其三，主要影响低评级私募性质类平台再融资，对防范市场风险是利好。

另一方面，交易商协会将对类平台企业及资质较好的城投企业发债提供更多便利，但对于企业信息披露提出更高要求。中信证券指出，银行间交易协会简化发债流程的“宽松政策”，亦着眼于风险控制，并非一刀切式的整体放松。强调经济基础相对好的地域、完善企业信息披露、加强募集资金专户管理，都是从降低发债企业风险、保护投资者利益的方面考虑，“信用资质”优良是获得“宽松政策”的先决条件。

“我们认为本轮政策更重要的是防风险、堵偏门、疏正门，而不是对地方政府总量融资的宽严调整。”中信证券表示。

“金边”成色不改

总体来看，分析人士认为，新规短期对于城投信用基本面冲击较为有限，目前城投债“金边”成色仍然未改，未来有望继续强势。

中信证券指出，虽然目前地方政府债务风险相对较高，但是类平台企业作为地方基建发力的抓手，仍需充分发挥其在经济发展中的积极作用。当前类平台企业资质分化更加明显，行政级别低但经济发展向好的地方平台，金边属性仍有望持续。

“目前城投债资质好转的三个基本面条件：地方债置换帮助企业摆脱部分债务负担、融资环境宽松进一步缓解流动性压力、稳增长对基建提出高要求使城投的‘建设投资’职能再次回归，均未改变。”中信建投证券认为，此次交易所的政策收紧，对于上述第二条“融资环境好”并不构成实质性冲击。城投债受益于基建投资和地方债置换的基础不变，其金边属性在资产荒的背景下是市场将延续供不应求的局面，任何短期调整都是难得的买入机会。

光大证券亦认为，边际影响永远只发生于薄弱环节，而当前城投主体现金流充裕，发行门槛的变化对于信用资质的实际影响十分微弱。该券商分析师表示，在2015年进行地方政府债务置换后，城投债发行人的现金状况得到很大改善，违约风险大幅下降。在此情况下，融资门槛的变化很难对发行人的还款能力产生显著影响。

具体到对平台债公司的筛选方面，东兴证券指出，城投债与地方政府路归路桥归桥，原地方政府负有偿还责任的存量城投安全无疑，但新增城投债特别是一些伪城投发债，需要坚持自上而下的分析，从区域选择、地方经济实力、相关政策到公司评级和经营分析，一步都不能省，一旦融资收紧，市县级融资平台和伪城投再融资变得困难，发生违约也是难免之事。“因此，在平台债选择和筛选上，自上而下移，需坚守信用分析的回归，没有信仰，只有信用，重视公司个体分析比公司的身份符号更为重要。”记者 王姣