大批公募基金入市 牛市未见顶下车容易上车难

　　4月以来，A股牛市行情持续，半月以来上证指数从3748点一路上涨持续逼近4200点心理关口，但分析师指出牛市行情依然没有见顶。

　　近日，民生证券首席策略分析师李少君撰文指出，从政策预期、市场情绪、资金走向、估值洼地等多方面来看，本轮牛市依然尚未见顶，投资者不要轻率下车。

　　“4月中下旬市场会调整，但并非牛市终点”，李少君表示，从多个维度来看本轮牛市尚未见顶，下车容易上车难，减仓后再次建仓成本过高。

　　他指出，一季度经济增长和通胀数据均处于不佳的状态，接下来的二三季度经济下行的压力依然很大，因此稳增长政策有望持续发力。具体而言，货币政策宽松确定下较高，PSL和在贷款等定向宽松政策已经箭在弦上，降准降息也开始逼近。区域政策上，前有一带一路项目清单的陆续公布落地，后有京津冀协同发展规划和长江经济带规划的浮出水面。产业政策上，《中国制造2025》和互联网＋将为经济转型提供动力。金融政策上，深港通、养老金入市等将让大量资金聚集在股市的门外等待入场。

　　其次，市场乐观的情绪尚未有达到2007年的高点。他认为虽然股市近日活跃度不断上升，但从新开户人数和A股活跃账户比例来看，与2007年相比依然逊色，依然有大量的投资者处于观望状态，随着该人群的入市，股市未来还有较大上升空间。

　　从机构资金来看，大批公募基金开始入市。一季度公募基金发行规模突破2500亿元，比去年四季度增长48%。在一季度发行的125支公募基金中，偏股型基金约100支，提前结束募集的基金超过50支。此外还有大量的基金正准备入市，一季度基金公司密集上报余百支分级基金，预计二季度分级基金发行将继续强劲增长。

　　从股市面来看，虽然本轮行情中A股涨幅超过40%股市整体走高，但仍有板块涨幅严重滞后于大盘，其中银行、家电、石化、公用事业、地产和建筑目前仍处于估值洼地。

　　在投资策略上，李少君强调，要注意成长性小票带来的挑战和低估值和滞涨蓝筹带来的机遇。

　　数据显示，二季度以来，小市值组合比重出现明显回落，资金已经出现从小票向一二线蓝筹的转移趋势。因此他建议对于成长性小票投资者要注意及时收割，此外还需要寻找估值洼地和滞涨蓝筹进行布局。

　　以下是全文：

　　我们此前的序列报告中一直在提示：4月中下旬市场会调整，但并非牛市终点，注意关注市场风格转变为低估值和滞涨蓝筹带来的机遇和成长性小票带来的挑战，本周市场表现和资金偏好继续印证我们的观点。本周市场震荡加大，风格调整初现：从恒者恒强到寻找最后的估值洼地；从追逐好故事到挖掘真成长。在这一市场环境中，我们建议投资者不下车，勤收割。

　　从以下四个维度看，本轮牛市尚未见顶，勿过早下车：

　　1.“稳增长”力度不减，经济有底，股市无顶。刚刚公布的数据显示，一季度GDP增速7%，GDP平减指数-1.1%，2009年二季度以来首现通缩，固定资产投资增速继续放缓，制造业去产能化与房地产下行继续拖累经济，进出口与社会零售数据显示内外需低迷。展望二、三季度，经济与通胀下行压力不减，稳增长有望持续发力：在财政收支失衡加剧的背景下，货币政策宽松确定性较高，PSL和再贷款等定向宽松政策已箭在弦上，降准降息也渐行渐近；区域政策上，一带一路项目清单正在陆续公布落地，京津冀协同发展规划和长江经济带规划也将在二季度公布；产业政策上，《中国制造2025》和互联网+将成为旧经济转型升级和新经济崛起的重要动力，这两大产业战略的顶层设计和配套方案二季度将陆续公布；金融政策上，深港通、养老金入市、A股纳入MSCI指数、QFII额度提高等利好股市的政策尽管尚未明确时间表，但开放各路资金入市大门的趋势已经明朗。因此，二季度股市资金环境整体依然宽松，无风险利率下行继续提振A股估值，稳增长政策频出使股市主题亮点轮动活跃。

　　2.市场乐观情绪尚未到达2007年高点。由于目前散户交易量占A股交易量规模接近90%，因此，散户新开户与交易活跃度是判断股市趋势的重要指标。从新开户人数看，尽管A股新开股票账户人数持续创本轮牛市新高，但依然不及2007年高点。从交易活跃度看，过去十个月参与A股交易的账户占有效账户比重为43%，而2007年前十个月这一比例高达55%；截止4月初，持仓A股账户占有效账户比重为38%，也低于2007年高点水平。这表明，尽管投资者开户热情高涨，但依然有大批投资者有账户无交易、持有观望态度，未来伴随A股继续上涨，持仓账户与交易账户比重依然有10%的增长空间。

　　3.机构资金入场热情不减，杠杆基金发行快速膨胀。近期公募基金发行数量与规模均出现大幅增长，一季度公募基金发行规模突破2500亿元，比去年四季度增长48%。在一季度发行的125支公募基金中，偏股型基金约100支，提前结束募集的基金超过50支，10亿以上基金规模占比达90%，甚至出现了百亿基金，市场热度可见一斑。在两融余额不断创新高的同时，股票分级基金的爆发式增长也为股市进一步加杠杆，截止一季度末，股票分级基金份额达到余额1500亿份，比去年年底增长45%，一季度基金公司密集上报余百支分级基金，预计二季度分级基金发行将继续强劲增长。

　　4.有滞涨低估值板块尚未被解放。从本轮资金创业板—港股—B股的“流窜”路径看，创业板赶顶加速累积风险后，寻找滞涨市场和低估值洼地成为主力资金新逻辑。从滞涨逻辑看，尽管各大指数频创本轮牛市高点，但从行业层面观察，依然有板块在经历一季度深度调整后依然严重滞涨于大盘，其中银行和非银金融涨幅不足20%，同期万得全A涨幅约43%。从低估值逻辑看，银行、家电、石化、公用事业、地产和建筑依然处于板块估值洼地。

　　从以上四个维度出发，我们判断中短期股市尚未见顶，此时下车容易上车难，低估值和滞涨标的正在成为稀缺品，减仓后再次建仓成本过高。

　　换风格，宽震荡，防回撤，勤收割

　　我们再次强调，布局最后的估值洼地和滞涨蓝筹。我们在近期报告中多次提出，注意市场风格转变为低估值和滞涨蓝筹带来的机遇和成长性小票带来的挑战，本周市场表现和资金偏好继续印证我们的观点。从基金仓位对市值的偏好看，二季度以来，小市值组合比重出现明显回落，大市值组合权重小幅增加，中市值组合权重上升明显，这表明资金已经出现从小票向一二线蓝筹的转移趋势。从板块资金流动看，4月份银行、能源、多元金融、保险、地产及食品饮料行业资金流动较上月出现大幅改善，而传媒、电信服务、软件、技术硬件等板块4月资金流出占比显著，这一资金偏好的逆转印证了资金对于滞涨和低估值板块的重配。

　　在成长性小票策略上，要注意放回撤、勤收割。二季度以来，伴随创业板风险阶段性释放、打新股冲击、港股和B股的分流效应，市场波动性正在放大，尤其是成长性小票前期浮盈出现大幅回撤。我们预测，创业板的节奏调整不是“一蹴而就”，而是“三步一撤”。因此，即使真成长短期也难避免系统性调整拖累。策略上，前期“满仓睡大觉”的操作风格可能导致收益回吐，在小票“三步一大撤”的趋势中，为避免利润阶段性大幅回吐，建议短期加强波段性操作，逢高平仓获利。偏好挖掘成长性小票alpha的投资者在宽幅震荡阶段要放回撤、勤收割。这一阶段，若想在成长股中找到alpha，需要挖掘长期行业向上空间大、竞争壁垒高、公司市值和估值均有安全边际、公司近两年资本开支加速、明后年有望形成新供给的上市公司。