高兴国：资产证券化的市场会越来越好

　　第二届2014中国资产证券化高峰论坛于11月13日-14日在上海举行，本次论坛围绕着中国资产证券化市场导向更新展开,旨在探讨中国资产证券化的机遇和挑战，和讯债券作为支持媒体在现场全程报道。

　　国开证券高级顾问高兴国先生发表了主题演讲，高兴国从三个方面解读认为我们的资产证券化的市场会越来越好。1、国内ABS的发展情况与最新技术。2、审批的效率也提高了。3、我们可供做资产证券化的贷款存量也是很大。

　　以下是演讲实录

　　今天的报告会开的比较满，上午开到十二点半，下午这个会也往后拖，大家都很累，如果很严肃的开下去估计大家都要打瞌睡了，所以气氛稍微活跃一点。今天主要是感谢主办方邀请我来给大家说几句，因为我从2005年国开行做资产证券化，国开行发了十单业务，我在这里面做了七八单，前前后后十年，谈谈体会。包括其它机构的证券化产品我也不同程度的做了介入。你看我头发也白了，年龄也大了，脱离一线了，但实际上来讲中国不少类似的讲座、培训做过不少，我谈的主基调都是像上午胡博士说的对整个资产证券化市场还是很看淡，比较消极，看的问题比较多，这次来很多朋友讲，老高你这次来不要讲消极的，你要让大家看到希望，感到我们国家资产证券化这个业务越做越红火，大家在这个业务当中都可以分享到产品的成果，所以我是带着这么个想法来的。为了完成这个任务我也是往这方面讲，我不想讲很长时间，大概是从三个方面来讲我们的资产证券化的市场会越来越好。

　　一、国内ABS的发展情况与最新技术。

　　1、我们的现状大家一说正规的资产证券化开始应该是从2005年，从这时候开始我们正式开始操作了，实际从我们国家来讲动力做资产证券化应该是要推到2000年左右的时间，那个时候像建设银行(601939,股吧)、工商银行(601398,股吧)还有其它银行，包括开行，都在研究创新怎么在中国推出资产证券化产品，实际那时候就研究了，像工行、建行也都报过方案。主要的问题还是用什么样的SPV来做，这是很重大的障碍，学洋人SPV怎么弄，最后是SPV搞不成，中国的公司法通不过，我们想了个办法，用信托来做。这样来讲打通了，我们一开始做第一单，大家是在中国来讲都是一个摸索的过程，是非常难的，是把各种矛盾都集中在这个产品上来了，所以我们的基本市场，我们的法律结构，我们的税收都和这个东西有冲突。在2005年这个时候人民银行是非常积极推动这个事，比如税收的事，如果当时本着真实出售、风险隔离的原则，真实出售是什么，只要你把产品卖给下家了，产生一次交易就要收税，本来资产池内的现金流就很紧张如果再去交税，我们这个产品还怎么卖呢？是更困难了。所以人民银行的积极倡导下要去做财政部和税种的工作，这样把这道税免掉了，然后产品才能往下推，否则一切免谈。一道一道的槛我们都做过来了，作为开行来说，三年发三单第一期试点从2005年开始给了五百亿规模，开行积极争取发了三单，大概120个亿发的也是非常艰苦，第一单大家还比较捧场，到了第二单开始，像出表问题根本就出不去，刚才我还听到搞偷梁换柱，实际上出表真是出不去，因为次级档根本卖不掉，当时来讲必须百分之百一分钱不留的卖掉。对开行来讲急于出表，非常想出表，百分之百出表，出表以后把规模降下来。商业银行要追求利润，开行要追求规模，因为开行是规模管理的，商业银行根据存贷比来代理的，是完全不一样的，所以开行急于想出表，通过发行ABS，出更多的贷款，更多的支持国家的建设。所以在产品设计过程当中贴钱的情况都是很正常的，为了把这个发出去，提高销售产品的现金流，那么采取了一些补偿的措施。这样来讲因为开行不是追求利润，追求的是规模，这还是可以理解的。

　　在这个困难当中我们再讨论商业银行，商业银行为什么要做ABS？除非商业银行的风险、资本重组率不够了，要降低资产风险才有积极性去做。对中国的商业银行来讲，每一个商业银行都自己非常怕，非常大，讲通俗一点谁的体量大，资产多谁就牛，工行大，十几万亿，包括我在开行的时候也想把我们的资产做大，资产大了以后要改变开行排名，都有这样的想法。而资产证券化是减肥把我的资产卖掉，完全没有必要，如果我干这件事能挣钱也行，你想想看原来的贷款利息如果支付给承销商的钱，给律师事务所、会计事务所、评级公司的钱，这些所有的钱都是利息的钱，我把好的资产好的收益资产给卖掉了，从价值取向来讲，从利润最大化来讲肯定是不合适的。但商业银行业做，为什么呢？相应号召，不做就是不改革，这个年头不改革就是落后，还想当官吗？所以也要做也要装门面。更主要是如果没有商业银行买这件事，卖给谁呢？没有人买。

　　所以通过资产证券化盘活银行资产，说老实话不是一句真话。为什么？就算卖给银行了，只不过是贷款和持有债券换一个科目而已，风险还在银行里转，这些资产还在银行里转，我们搞的是小孩搬家家，而且大家都知道资产证券化的产品流动性不好，为什么好呢？体量小，没法流通。一个资产证券化产品发一二十个亿，还要分三四个等级，我拿到手里有什么意义呢？中国的银行界市场交易大量的是回购，比如我要押十个亿的券给人家，我拿零零碎碎的人家谁要呢？

　　还有本来这个产品发出去就是低于市场利率的，我一卖就亏损了，放到那无所谓，更没有销售的动力，所以没有交易量。这个流动性不好，实际上投资者向发行人索求流动性一样，三个月以前资产证券化产品都是相当难卖的，我说了一下，这就是我们目前的现状，十年来才发了多少，看看这个标。银监会最多的也就发了两千多亿，183支，而且这个183支是有水分的，里面有等级，总量来讲两千一百多亿，开行就占了九百多亿，开行要的是规模，是为国家发放更多的贷款。为什么开行积极那么高？因为搞的全是大项目，重点工程，各地方各部门都想要钱，开行给的规模就那么多，所以就有积极性干。所以从2005年开始搞资产证券化慢慢的爬坡，爬到2008年，金融危机以后又把次贷风险看的无比重，到了2012年又开始了，又给了五百亿，给了五百亿以后开行极力争取，其它银行表面上争取，我看积极性不是很高，有的就是给规模了，最后一两年也发不出来，要指标嘛体现我这个态度，是否做得成再说了，开行是积极发出来，发了101亿我记得，开行要的规模最大。别的行还嫉妒说，为什么给开行那么大的规模，他说给你规模你发吗？现状是这样。

　　还再讲一个故事，第二次试点以后，我们铁道部三万多亿的负债，大部分都是开行的贷款。实际上在2011年的时候，铁道部在2001年底的时候流动性就很困难了，各大行都不愿意给他贷款，因为有一个集中购物风险，因为对一家贷款单位给他过多的贷款，从监管指标上来讲有一个集中购物的问题，超过净资产的10%是不行的，大家都以这个借口对铁道部的贷款退避三舍。这样讲中国盖了这么多高铁，没有钱付，就会引起很多不必要的群体事件，不给工人发工资行吗？政府采取措施，特殊措施，给铁道部融资，给他解决了，通过开行解决这个事。我这个时候就想这个问题，铁道部那么好的信用，铁道部发债，政府给他减免税5%的所得税，我本人给人民银行提出来，我们能否为铁道部盖一个单一资产证券化的产品，很简单就是铁道部的贷款，不要搞几十个项目打包来卖，就是铁道部一家的贷款。因为它的负债都集中在大行手里，大行的集中度不够了，我们通过证券化的产品派发到小行、个人、基金好不好，变成间接融资好不好，这个事说服了人民银行，反正让我开行打包，转到国务院去批了，2013年十八大以后这个事就出来了，三千亿，给开行一千万，开行原来打包是五百亿给了一千亿，专门说开行要盘活铁道部的资产。这个办法是得到国务院的认可了，其实是很难的，上哪找一千亿铁道部的贷款，铁道部的贷款三万亿都知道，但要符合市场销售条件的贷款没有，我开行只能是把贷款尾巴三年期以内的贷款都切出来搞，而且还有它的贷款一笔就两百亿，怎么切呢？这时候还要去做铁道部的工作，把这个合同切小吧，要不然一单就是两百亿这个怎么弄，大笔的贷款还要协商，去把这个贷款重新签合同，分几个，原来一个合同分十个，分小，期限不变，条件不变，我们再分别拿出来这个东西。你以为铁道部愿意啊？铁道部不愿意拿，他是铁老大，这个东西你爱干不干，你不干我找国务院去。所以你要干成这件事，不单发起人有积极性、原始债权人也有这个积极性，为什么过去一讲这个事情讲负面消极的东西比较多呢？就是基于这样的原因。

　　但我现在来看这里面最难的还是由于整个国家的利率体系不顺，没有利率市场化，但利率市场化也是太大太复杂的东西，我就说铁道部的贷款。我们开行给他优惠的，很多都是下幅10%的，假如说现在贷款利率6.5%，下降到5.8%，但如果说卖五年前铁道部证券化的话，这个利率谁买？我把资产一打包推到市场上就是和其它同信用等级同期限的债券产品，人家是按照债券的收益率曲线去比的，而且还有一个问题我们搞了两次评级，双评级，铁道部在发企业债的时候可以发，但一旦到了证券化产品以后，就说不行，政府给你支持，但你财政部的账面是亏损的，财务指标不行，最多是打平，所以这个打平也是做出来的，你看人家企业发行的时候有多少利润，你没有，所以不能给你，信用等级还要降。这就是我说的资产证券化导致的信用等级收敛，因为在美国大家都是信用增级，但这一次我们在中国目前实施的情况，如果把含有不良因素的资产带到资产池里，监管部门是不同意的。你们去问一问每个发行过证券化产品的银行，他每一个项目的资产池监管部门都要过问的，不允许在这个里面出信用风险，所以拿的都是好的资产。但好资产不一定有好回报，因为到了这以后信用等级不会给你很高，我就举极端的例子。

　　我们为什么和2005年比，现在这个形势好了。我们现在的发起人，发行人是银行、信托、中介机构、券商、评级机构、律师事务所，从2005年到现在干了将近十年了，人都很专业了，当时像德勤这些教授是当老师给大家讲，当时我也是他的学生，现在我也可以站到这来讲了，因为普遍对证券化产品的结构、操作、法律关系、会计处理一系列都熟悉了，没有那个爬坡的过程了，这一点上来讲人力、科技人员的储备比当时条件好了。

　　再一个监管部门也是人不是神，我们做的人要学习他也要学习，他学习比我们还要困难，因为我们面对的实物操作，现在监管部门的水平也提高了，这样审批的效率也会提高，我记得以前有的产品批半年、一年、两年，那时候说以后能不能监管部门一个月批出来，有的是市场条件好了他批准不出来干着急，等他批好了以后，条件不好了，因为现金资产池是动态的，所以是很难受的，批准效率低是很难受的，现在来看我们认为监管部门是很重要的。

　　市场，十年前后的市场变化也不一样了，托管、交易、收益率曲线、指数，这些东西都比过去丰满了，不管投资也好、交易也好都能找到参照系了，尽管这个参照系还不是那么精准。这一点是对我们的发展证券化业务是有利的。

　　当前的政策也好了，当时要要五百亿给开行给你三百亿，现在好了，没有这个限制敞开了，你们能做多少就做多少，没有这个限制了。这样来讲市场就很广泛了，尤其我们做中介机构的，服务的对象就多了，不管商业银行有没有积极性干，我们有七八十家商业银行，一家发一单还七八十单呢。像开行的积极性很高，今年一年就发了六单，一年就发了六百多亿，他们行长说要一千多亿，现在市场好了，最后三单发展的很顺利，今年前三单发的很痛苦。现在政策比以前好了，核心就是银行为市场注入流动性，虽然没有降息、降准但是定向支持流动性，间接的把市场的利率往下走了。

　　刚才讲了ABS，前两天说到MBS的问题，非常想把房贷盘活，这一块是很大的资产，有人说是二十万亿，有的说十六万亿，真正个人住房贷款可能有十一二万亿，如果拿出五万亿做MBS也是很合适的，大家也有很多业务可以做。但央行把利率降下来了，通过增加流动性把短期利率打下来，为我们发行证券化产品腾出的价格空间，这是非常好的。市场很多人说希望央行降息，降关键利率，我心里说央行不能降关键利率，如果降关键利率我们的资产证券化同样要回到以前的情况，为什么呢？我们的资产池利率都是浮动的，不是严格的浮动，是随着央行的利率变动而变动的，它一降存款利率降了，贷款利率也降，很多都是以人民银行的利率为基准的，银行假如说下调50个贷，贷款也下降50个贷，资产池的现金流收益就下降50个点，我们拿什么给投资者？我们的关键利率不动，才能让我们发行资产证券化产品才有利率空间，刚才也说了我们为什么设计了那么多过程型产品，这个是为发行人减轻压力的，实际我认为搞这些过程性的东西对投资人是不是太讲理的，把风险转嫁给别人。我们是希望当前的大好时机发行证券化产品就是市场利率下来了。

　　再一个我们可供做资产证券化的贷款存量也是很大的，这些都是网上摘的数据没有什么好保密的大家都知道。讲一些正面一点的，让大家觉得感觉很有发展前途有很多业务可做的，今天分析一下，整个市场建设当中人的问题，所有参与工作的人，原来从学生现在变成老师、专家。监管水平的提高；市场基础不管是交易、发行，现在做ABS发行也要去招标，在这些条件上都比过去好多了。近期市场利率下行，为我们的证券化产品发行提供了空间。我就想传达这些信息，但愿达到通过做这个业务，使我们中国的证券化市场更加的繁荣，我就说这些。